M&A仲介会社が売主と買主の双方に関与する仕組みと留意点

後継者が決まらないまま数年が過ぎ、取引先や金融機関から会社の先行きを尋ねられるようになった。あるいは、同業の会社を譲り受けて事業の幅を広げたいと考えたものの、どこに相談すればよいのか見当がつかない。中小企業の経営者がそうした場面で最初に接点を持つ相手は、多くの場合、M&A仲介会社です。電話や郵便で案内が届き、担当者と会って話を聞くうちに、話が具体的に動き出します。

説明を受ける中で、多くの経営者が一つの疑問を抱きます。この会社は、売る側と買う側の両方と契約を結び、両方から報酬を受け取ると言っている。それでいて、自分の側に立って交渉してくれるのだろうか、という疑問です。この疑問は、感情的なものではなく、契約の構造から自然に生じるものです。

本稿では、M&A仲介会社が売主と買主の双方に関与するという仕組みを、できる限り中立的に説明します。この仕組みには、中小企業のM&Aを実際に成立させてきた明確な利点があります。その一方で、当事者の側で知っておいたほうがよい構造上の特徴もあります。大切なことは、双方に関与すること自体と、個別の場面で利益が相反すると評価され得ることとを、分けて考えることです。

M&A仲介会社とファイナンシャル・アドバイザーとの違い

最初に、言葉の整理をします。M&Aの助言を行う事業者には、大きく分けて二つの形態があります。一つはM&A仲介会社であり、売主と買主の双方と契約を結び、両者の間に立って話をまとめる形態です。もう一つはファイナンシャル・アドバイザーであり、売主か買主かのいずれか一方とだけ契約を結び、その当事者のために働く形態です。この二つは、優劣の関係ではなく、契約の相手方が誰かという構造の違いです。

契約の相手方が誰かという違い

ファイナンシャル・アドバイザーは、依頼した当事者の利益を最大化することを職務とします。売主側についたのであれば、譲渡代金をできる限り高くし、譲渡後に売主が負う責任をできる限り軽くすることを目指します。これに対してM&A仲介会社は、双方と契約を結んでいますので、いずれか一方の利益だけを追求する立場には立ちません。両者が合意できる着地点を探し、そこへ導くことが職務の中心になります。

報酬の負担のしかたの違い

報酬の面でも違いが出ます。ファイナンシャル・アドバイザーの報酬は、依頼した当事者が全額を負担します。M&A仲介会社の場合は、売主と買主の双方がそれぞれ報酬を負担することが一般的です。譲渡代金1億円から10億円程度の中小企業のM&Aでは、一方の当事者だけで助言者の費用を賄うことが負担となる場合があり、双方で分担する仕組みが実務上受け入れられてきた背景には、この事情もあります。

どちらが優れているかという問題ではない

規模の大きな取引や、上場企業が関与する取引では、ファイナンシャル・アドバイザーを起用する例が多く見られます。他方、中小企業のM&Aでは、そもそも相手方を見つけること自体が最大の課題です。売り手と買い手の情報を両方持つM&A仲介会社は、この課題に対して強みを持ちます。どちらの形態を選ぶかは、会社の規模、事業の内容、譲渡を急ぐ事情の有無、社内で対応できる人員の有無によって変わり得ます。

双方に関与するという仕組み

M&A仲介会社が双方に関与するとは、具体的には、売主との間でM&A仲介契約を結び、買主との間でも同様の契約を結び、一つの案件について両方の窓口を同じ会社が担うということです。担当者が売主側と買主側とで分かれている会社もあれば、同じ担当者が両方に接する会社もあります。この点は会社によって運用が異なりますので、契約の前に確認しておく価値があります。

案件が進む順序

典型的な流れは次のとおりです。売主が相談に訪れ、M&A仲介契約を結びます。会社名を伏せた概要書面が作成され、買主候補に打診されます。関心を示した買主候補が秘密保持契約を結び、会社名を含む詳しい資料が開示されます。その後、経営者どうしの面談を経て、買主候補が意向表明書を提出し、基本合意書が結ばれます。デュー・ディリジェンス、すなわち買主による調査が行われ、その結果を踏まえて条件が調整され、株式譲渡契約に至ります。この一連の過程を通じて、M&A仲介会社は双方の窓口として動きます。

この仕組みが選ばれてきた理由

この仕組みには、当事者にとっての実際の利点があります。第一に、相手方を見つけやすいことです。M&A仲介会社は自社で買主候補の情報を蓄積していますので、売主が個別に探し回るよりも短い期間で候補が現れます。第二に、費用の負担が双方に分散することです。第三に、交渉が早く進むことです。両方の事情を把握している者が間に立ちますので、条件の隔たりが大きい場合に早い段階でそれが分かり、無理な案件に時間を費やすことを避けられます。第四に、心理的な橋渡しの機能です。中小企業のM&Aでは、経営者どうしの信頼関係が成否を左右することが多く、間に立つ者がその形成を助ける場面があります。

公的な指針が示されていること

中小企業のM&Aについては、中小企業庁が中小M&Aガイドラインを策定し、支援機関が守るべき事項を示しています。その中では、M&A仲介会社が双方に関与する場合に、その旨を当事者に明示すること、及び利益が相反し得る事項について説明することが求められています。つまり、双方に関与すること自体は否定されておらず、当事者がそれを知ったうえで判断できるようにすることが求められている、という整理です。

情報がどのように共有されるか

双方に関与する仕組みの下では、M&A仲介会社は売主の事情と買主の事情の両方を知る立場になります。ここで当事者が意識しておくべきことは、自分が担当者に話した事柄のうち、どこまでが相手方に伝わるのかという点です。多くの場合、この点は契約書に細かく書かれておらず、担当者の判断に委ねられています。

相手方に渡る情報と渡らない情報

売主の側では、決算書、試算表、株主名簿、従業員の名簿と賃金の一覧、主要な取引先との契約書、不動産の登記事項証明書、借入金の一覧といった資料が、企業概要書という形にまとめられ、買主候補に開示されます。他方で、譲渡を希望する価格の下限、経営者の健康状態、資金繰りの逼迫の程度、他に何社の買主候補が検討しているかといった事柄は、交渉上の意味を持つ情報です。これらがどのように扱われるかを、開示の前に確認しておくことが実務上有益です。

秘密保持契約の当事者と範囲

秘密保持契約を誰と誰が結ぶのかを確認します。売主とM&A仲介会社との間の契約、M&A仲介会社と買主候補との間の契約、売主と買主候補との間の直接の契約では、責任の及ぶ範囲が異なります。あわせて、目的外での使用の禁止、社内で共有できる者の範囲、検討を打ち切った場合の資料の返還又は消去、有効期間、違反があった場合の措置について、条項を読んでおきます。買主候補が同業者である場合、この点の重みは特に増します。

開示の前に自分で確かめること

企業概要書は、担当者が作成して買主候補に渡す資料ですが、その内容は売主自身が事前に確認できます。原案を取り寄せ、社名が推測できる記載がないか、従業員や取引先に不利益が及びかねない記載がないか、数字に誤りがないかを見ます。また、社内で誰までがこの話を知っているかを整理し、情報が漏れた場合の影響を想定しておきます。中小企業では、噂が広がるだけで従業員の離職や取引先の離反を招くことがあります。

条件の調整はどのように行われるか

M&Aの条件は、一度で決まるものではありません。売主の希望と買主の提示との間を、打診と回答が何度も往復します。双方に関与する仕組みの下では、この往復の大半がM&A仲介会社を経由します。当事者どうしが直接やり取りするのは、経営者面談と最終段階の場面に限られることが少なくありません。

打診と回答が往復する過程

価格については、買主候補が意向表明書で金額の幅を示し、売主がそれに応じるかどうかを検討します。その後、基本合意書で価格の目安、独占して交渉する期間、デュー・ディリジェンスの実施、想定する日程が定められます。基本合意書の価格は最終のものではなく、調査の結果によって動きます。この点を誤解したまま進み、後で減額の話が出て強い不満を抱く、という事態がしばしば生じます。

デュー・ディリジェンスの後の再調整

調査で指摘される事項は、未払いの残業代、退職給付の引当ての不足、名義株や所在の分からない株主の存在、許認可の承継に関する制約、主要な取引先との契約に定められた支配権の移転に関する条項、不動産の境界や越境の問題などです。これらは、価格の減額、譲渡代金の一部を一定期間留保する取扱い、表明保証の対象と補償の上限額及び期間、譲渡後の一定期間にわたる代表者の関与、競業を避ける義務の範囲と期間、金融機関に対する個人保証の解除の手当てといった形で、条件に反映されます。

自分の側で記録を残すこと

この過程で当事者ができる最も実際的な対応は、記録を自分の手元に残すことです。担当者から口頭で伝えられた事項は、その日のうちに要点を書き留め、可能であれば電子メールで「本日うかがった内容は次のとおりで相違ないでしょうか」と送り、返信を保存します。価格の根拠についても、純資産にどの程度の金額を加えた計算か、営業利益の何年分を見ているのか、といった算定の考え方を書面で示すよう求めます。根拠が示されない金額は、交渉の材料になりません。

利益が相反すると評価され得る場面

ここが本稿の中心です。繰り返しになりますが、双方に関与すること自体が直ちに問題となるわけではありません。問題は、個別の場面で、双方の利益が同時には満たされない局面が現れることです。その局面がどこに現れるかを知っておけば、当事者は必要な場面でだけ注意を払えば足ります。

仕組みそのものと個別の場面とを分けて考える

売主と買主の利益は、多くの場面で一致します。取引を成立させたい、日程どおりに進めたい、従業員に動揺を与えたくない、取引先との関係を維持したいという点では、双方が同じ方向を向きます。他方で、価格をいくらにするか、表明保証の範囲をどこまで広げるか、補償の上限額と期間をどう定めるか、役員退職慰労金をいくらとするかといった点では、一方が得れば他方が失う関係になります。利益が相反し得るのは、こうした個別の論点です。

報酬の定め方が影響し得る場面

M&A仲介会社の報酬は、成約したときに支払われる部分が大きな比重を占めるのが通例です。この定め方の下では、案件をまとめること自体に強い動機が働きます。多くの場合、それは当事者の利益とも一致しますが、たとえば買主による調査で重い問題が見つかり、売主として取引を見送る判断もあり得るという場面では、当事者の判断と助言者の関心とがずれ得ます。また、報酬の算定基礎が譲渡代金である場合、減額の交渉は報酬額を下げる方向に働きます。逆に、最低報酬額が定められている小規模な案件では、価格の多少の増減が報酬額に影響しないこともあります。これらは不正を意味するものではなく、構造としてそうなっているという事実です。

契約書で確認する条項

M&A仲介契約書を受け取ったら、次の条項を確認します。第一に、当該M&A仲介会社が相手方とも契約を結ぶ旨が明示されているか。第二に、報酬の算定基礎が何か、すなわち譲渡代金を基準とするのか、借入金を含む移動総資産を基準とするのか。第三に、着手金、中間金、成功報酬のそれぞれの金額と支払時期、及び取引が成立しなかった場合に返還されるかどうか。第四に、最低報酬額の定めの有無と金額。第五に、他の助言者に依頼できるかどうかという専任の定めと、その有効期間及び中途で解約できる条件。第六に、契約の終了後一定期間内に成約した場合にも報酬が発生するという定め、いわゆるテール条項の対象範囲と期間です。これらは署名の前であれば説明を求めることができ、疑問が残る条項は書面で回答を求めておくことが望まれます。

専門家を併せて用いるという選択

ここまで述べた構造上の特徴に対して、当事者が採り得る現実的な手段は、M&A仲介会社を替えることではなく、自分の側にだけ立つ専門家を併せて用いることです。M&A仲介会社は相手方の探索と全体の進行を担い、弁護士や税理士は自分の側の利益に関する助言を担うという役割分担です。これは対立を意味するものではなく、実務上はむしろ円滑に進む場合が多いといえます。

それぞれの専門家が担う範囲

弁護士が担うのは、株式譲渡契約の条項の検討です。具体的には、表明保証の対象範囲、補償の上限額と請求できる期間、解除の要件、競業を避ける義務の範囲と期間、譲渡後の関与に関する定めを、依頼者の側から見て点検します。あわせて、名義株の整理、所在の分からない株主への対応、少数株主が存在する場合の取扱い、種類株式や譲渡制限に関する定款の定めの確認、金融機関に対する個人保証の解除の交渉といった、権利関係の整理も担います。税理士及び公認会計士は、財務に関する調査、役員退職慰労金の金額と損金への算入の可否、譲渡した株式に係る所得の課税関係を担います。

どの時点で相談するか

相談の時期として望ましいのは、基本合意書に署名する前です。基本合意書には独占して交渉する期間が定められることが多く、いったん署名すると、他の候補と並行して話を進めることが制約されます。また、価格の考え方や、その後の調整の余地についても、この段階で枠組みが定まります。最終契約の直前に相談を受けても、日程が固まっているために修正できる範囲が限られる、ということが実際に起こります。費用の面では、契約書の検討だけを依頼する、特定の論点についてのみ意見を求めるといった限定した依頼の仕方もあります。

M&A仲介会社との併用は対立を意味しない

弁護士に依頼すると担当者との関係が悪くなるのではないか、という懸念を耳にします。しかし、当事者の側に専門家がつくことで、条項の意味についての誤解が減り、後日の紛争が生じにくくなるという面があります。買主の側にも同じことがいえます。中小企業のM&Aにおいて、M&A仲介業者が果たしてきた役割は小さくありません。その役割を前提としたうえで、自分の側の判断に必要な材料を自分で確保するという姿勢が、双方に関与する仕組みの下では特に意味を持ちます。

各論として扱う2つの主題

ここまで、M&A仲介会社が売主と買主の双方に関与する仕組みと、その仕組みから生じる留意点を総論として整理いたしました。実際に売主から御相談をいただく事案は、大きく2つの主題に分かれます。いずれも、この仕組みそのものから生じるものですが、検討すべき事項と採り得る手段が異なりますので、それぞれ別の記事に整理しています。

　利益相反の構造と売主の自衛

第1の主題は、双方から報酬を受けるという形態に内在する構造的な利益相反です。買主側に有利な条件へ誘導される危険、価格の交渉が実質的に行われない危険がこれに当たります。これらは、M&A仲介会社に落ち度があるかどうかを問う以前の問題として、仕組みそのものから生じるものです。

したがいまして、対処の方法も、責任を追及することではなく、あらかじめ備えることが中心となります。売主のためだけに働く助言者を別途起用すること、重要な事項を書面により確認すること、交渉の経過を記録に残すこと、及び契約書を独立して検討することが、その具体的な手段です。詳しくはM&A仲介業者の利益相反の構造と売主の自衛の手段を御覧ください。

　情報提供の不足と生じる不利益

第2の主題は、売主が判断するために必要な情報が伝えられない場合の問題です。譲渡の価格がどのような前提により算定されたのか、どの範囲の候補先に打診したのか、買主から示された条件が価格以外の点を含めてどのようなものであるのかが伝えられないまま、取引が進んでしまう場面がこれに当たります。

この主題では、M&A仲介会社が売主に対して負う善管注意義務の内容が正面から問題となりますので、説明を求める方法と、それでもなお情報が得られなかった場合の責任の追及が中心となります。詳しくはM&A仲介会社の情報提供義務の不足と売主が受ける不利益を御覧ください。

　2つの主題の関係

この2つは、別個の問題ではなく、表と裏の関係にあります。構造的な利益相反が存在するからこそ、売主に対する情報の提供が十分に行われる必要があり、情報が十分に提供されているのであれば、構造上の危険は相当程度まで抑えられるからです。

売主として現に取引を進めておられる段階でありましたら、まず自衛の手段を扱う記事を、既に譲渡を終えられ、後になって疑問を持たれた段階でありましたら、情報提供の不足を扱う記事を、それぞれ先に御覧いただくとよいと存じます。

よくあるご質問

以下では、M&A仲介会社が双方に関与する仕組みについて、売主及び買主の方からしばしば寄せられる質問を取り上げます。いずれも事案によって結論が変わり得る事柄ですので、具体的な判断に際しては、契約書の文言と個別の事情を踏まえた検討が必要になります。

M&A仲介会社に依頼すること自体が問題なのでしょうか

そのようには考えていません。中小企業のM&Aでは、相手方を見つけること自体が難しく、その機能を担ってきたのがM&A仲介会社です。費用の負担が分散すること、交渉が比較的短い期間で進むことといった利点もあります。問題となり得るのは、双方に関与する仕組みであることを当事者が知らないまま、価格や責任の範囲に関する重要な判断を進めてしまう場合です。

双方に関与することは法律上許されるのでしょうか

法律は、代理について、同じ者が当事者双方の代理人となることを原則として禁じています。もっとも、M&A仲介会社が行うのは、当事者に代わって意思表示をする代理ではなく、両者の間に立って合意の成立を助ける媒介であると整理されるのが一般的です。したがって、双方に関与すること自体が直ちに違法となるわけではありません。ただし、契約上どのような義務を負っているのか、及び利益が相反し得る事項について説明を受けたかどうかは、別途問題となり得ます。

M&A仲介契約書のどこを見ればよいですか

報酬に関する条項、専任に関する条項、及び契約の終了に関する条項です。報酬については算定の基礎、料率、最低報酬額、支払の時期を確認します。専任については、他の助言者に依頼できるかどうかと、その期間を確認します。終了については、中途で解約できる条件と、解約後一定期間内に成約した場合に報酬が生じるかどうかを確認します。あわせて、相手方とも契約を結ぶ旨の記載があるかを見ます。

手数料はどちらが負担するのですか

双方に関与する仕組みでは、売主と買主がそれぞれ自分の側の分を負担することが一般的です。金額の算定基礎は会社によって異なり、譲渡代金を基準とする例と、借入金を含む移動総資産を基準とする例があります。後者の基準では、借入金の額が大きい会社の場合、譲渡代金に比して報酬額が大きくなることがありますので、契約の前に具体的な金額の試算を求めておくとよいでしょう。

買主の側でも同じ留意点があてはまりますか

あてはまります。買主にとっては、価格が高くなる方向の情報の伝わり方、調査で判明した問題点の評価、表明保証と補償の範囲が主な関心事となります。売主が用意した資料をそのまま受け取るのではなく、資料の請求の一覧と実際に開示された資料とを突き合わせ、出てこなかった資料を記録に残すことが有益です。買主の側にも、自分の側にだけ立つ専門家を用いる意味があります。

途中でファイナンシャル・アドバイザーに切り替えることはできますか

契約の内容によります。専任の定めと契約期間、中途解約の可否、テール条項の有無と対象範囲を確認する必要があります。既に買主候補との接触が始まっている場合、切り替えによって報酬の二重の負担が生じる余地もあります。切り替えではなく、現在のM&A仲介会社との関係は維持したまま、契約書の検討や個別の論点についてのみ別の専門家に依頼する、という方法を採ることもできます。

担当者に不信を感じたときはどうすればよいですか

まず、感じた事柄を具体的な事実として書き出します。説明を求めたのに回答がない、口頭の説明と書面の記載が食い違う、決断を急がされている、といった形です。そのうえで、当該M&A仲介会社の責任者に対し、書面で説明を求めます。それでも解消しない場合には、契約書の解約に関する条項を確認したうえで、今後の対応を検討することになります。事案により採り得る手段は異なりますので、早い段階で専門家の意見を求めることが有益です。

まとめ

M&A仲介会社が売主と買主の双方に関与する形態は、中小企業のM&Aにおいて広く用いられており、相手方を効率的に探索するという実務上の役割を果たしています。この形態それ自体が直ちに問題となるものではありません。

もっとも、1つの会社が双方の間に立つ以上、情報がどちらの方向にどこまで流れるのか、条件の調整が誰の判断により行われるのかという点は、当事者から見えにくくなります。売主としては、この仕組みを理解したうえで、自らの判断に必要な情報を自ら求める姿勢を持つことが肝要です。

具体的には、契約書において報酬の体系と報告すべき事項を確かめること、買主側の担当の体制を確認すること、価格の算定の前提について説明を求めること、及び重要なやり取りを書面により残すことが、いずれも有効です。これらは、M&A仲介会社との関係を損なうものではなく、むしろ後の紛争を避けることに資するものです。

弁護士法人M&A総合法律事務所では、M&A仲介契約の内容の確認、交渉の過程における助言、及び最終の契約書の検討について、売主の側に立って御相談をお受けしております。